運(yùn)用法治手段化解產(chǎn)能過(guò)剩——論破產(chǎn)重整實(shí)踐之市場(chǎng)化完善
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文章來(lái)源：《法律適用》2016年第11期第 68-76
作者：陸曉燕 南京師范大學(xué)法學(xué)院法學(xué)博士研究生，中國(guó)法治現(xiàn)代化研究院法治發(fā)展戰(zhàn)略研究所特邀研究員
作者單位：江蘇省無(wú)錫市中級(jí)人民法院金融庭副庭長(zhǎng)
摘要：隨著2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將“去產(chǎn)能”作為2016年五大結(jié)構(gòu)性改革任務(wù)之首，破產(chǎn)重整——這項(xiàng)既能化解產(chǎn)能過(guò)剩又能保持社會(huì)穩(wěn)定的法治手段，備受各界矚目。然而，“積極穩(wěn)妥化解產(chǎn)能過(guò)剩”是破產(chǎn)重整制度設(shè)計(jì)上的應(yīng)然要求；但就實(shí)然層面而言，相關(guān)實(shí)踐還存在著一些目標(biāo)異化無(wú)法真正化解產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題。本文通過(guò)既往案例，分析前述問(wèn)題的具體形態(tài)，指出前述問(wèn)題的主要原因是對(duì)市場(chǎng)規(guī)律的違背或忽視，并提煉出破產(chǎn)重整實(shí)踐應(yīng)當(dāng)遵循市場(chǎng)規(guī)律的基本觀點(diǎn)和分解出破產(chǎn)重整實(shí)踐如何遵循市場(chǎng)規(guī)律的若干建議。
關(guān)鍵詞 ：破產(chǎn)重整實(shí)踐 市場(chǎng)化完善 法治手段 去產(chǎn)能
2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將“去產(chǎn)能”作為2016年五大結(jié)構(gòu)性改革任務(wù)之首，并對(duì)“積極穩(wěn)妥化解產(chǎn)能過(guò)剩”提出了“妥善處理保持社會(huì)穩(wěn)定和推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革的關(guān)系”、“依法為實(shí)施市場(chǎng)化破產(chǎn)程序創(chuàng)造條件，加快破產(chǎn)清算案件審理……盡可能多兼并重組、少破產(chǎn)清算”等具體要求。究其要旨，是在改革同時(shí)，兼顧穩(wěn)定。由此，在具備“去產(chǎn)能”功效的破產(chǎn)程序中，破產(chǎn)重整因幫助企業(yè)再建、兼具維穩(wěn)價(jià)值而備受矚目。
2016年3 月13 日，最高人民法院院長(zhǎng)周強(qiáng)在最高人民法院工作報(bào)告中明確要“依法審理企業(yè)破產(chǎn)重整案件，建立全國(guó)企業(yè)破產(chǎn)重整案件信息網(wǎng)，穩(wěn)妥處置‘僵尸企業(yè)’，推動(dòng)用法治手段化解產(chǎn)能過(guò)剩”。然而，“積極穩(wěn)妥化解產(chǎn)能過(guò)剩”是破產(chǎn)重整制度設(shè)計(jì)上的應(yīng)然要求；但就實(shí)然層面而言，相關(guān)實(shí)踐還存在著一些目標(biāo)異化、無(wú)法真正化解產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題。本文通過(guò)既往案例，分析前述問(wèn)題的具體形態(tài)，指出前述問(wèn)題的主要原因是對(duì)市場(chǎng)規(guī)律的違背或忽視， 并提煉出破產(chǎn)重整實(shí)踐應(yīng)當(dāng)遵循市場(chǎng)規(guī)律的基本觀點(diǎn)和分解出破產(chǎn)重整實(shí)踐如何遵循市場(chǎng)規(guī)律的若干建議。
一、應(yīng)然的破產(chǎn)重整制度——“積極穩(wěn)妥化解產(chǎn)能過(guò)剩”的法治手段
（一）從“僵尸企業(yè)”的存續(xù)，折射出市場(chǎng)性與社會(huì)性的沖突
“去產(chǎn)能”的關(guān)鍵在于，解決那些虧損嚴(yán)重、資不抵債的“僵尸企業(yè)”。“僵尸企業(yè)”是彼得·科伊提出的一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)概念，指那些無(wú)望恢復(fù)生氣，但獲得政府和放貸者支持而免予倒閉的負(fù)債企業(yè)。
1．“僵尸企業(yè)”不具備市場(chǎng)性但具備社會(huì)性
“僵尸企業(yè)”被稱(chēng)作市場(chǎng)肌體內(nèi)的毒瘤。它不是真正的市場(chǎng)主體，徒具企業(yè)的形式，卻無(wú)企業(yè)的實(shí)質(zhì)——盈利能力；并且這種盈利能力的喪失不是短期的困難，而是長(zhǎng)期的無(wú)法自我修復(fù)的狀態(tài)。然而“僵尸企業(yè)”依然在市場(chǎng)內(nèi)長(zhǎng)期存續(xù)，很少實(shí)施清理退出。一是維持GDP，“僵尸企業(yè)”盡管沒(méi)有市場(chǎng)效益，但產(chǎn)能仍在，破產(chǎn)會(huì)影響地方政府的GDP 指標(biāo)；二是維持負(fù)債，長(zhǎng)期虧損必然負(fù)債累累，“僵尸企業(yè)”一旦破產(chǎn)，不能償債的潛在風(fēng)險(xiǎn)便即變成現(xiàn)實(shí)危機(jī)，導(dǎo)致銀行貸款陷入不良、上游企業(yè)追款不能、為“僵尸企業(yè)”提供擔(dān)保的其他企業(yè)形成連鎖危機(jī)；三是維持就業(yè)，“僵尸企業(yè)”往往規(guī)模較大、員工較多，一旦進(jìn)入破產(chǎn)，大批工人面臨失業(yè)。
2．“僵尸企業(yè)”依靠政府有形之手延續(xù)卻損害了市場(chǎng)功能
對(duì)不能盈利的“僵尸企業(yè)”，優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)無(wú)形之手，本可將其清理出市；然而為了維穩(wěn)，政府有形之手又幫助其茍延殘喘，明知扭虧無(wú)望仍提供財(cái)稅優(yōu)惠和廉價(jià)貸款， 由此將政府和銀行深度套牢，形成“困難→放貸→再困難→再放貸”的惡性循環(huán)。一是損害市場(chǎng)的資源配置功能，“僵尸企業(yè)” 無(wú)市場(chǎng)效益卻占用土地、廠房、設(shè)備、人力、技術(shù)、能源、資本、信貸、購(gòu)銷(xiāo)渠道等本可用于新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新產(chǎn)品的市場(chǎng)資源，不僅降低了資源的配置效率，而且沉沒(méi)了大量的信貸資源；二是損害市場(chǎng)的公平競(jìng)爭(zhēng)功能，財(cái)稅政策和信貸資源對(duì)“僵尸企業(yè)”的傾斜，妨礙了公平競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)體系的建立， 侵害了其他健康企業(yè)的利益，“根據(jù)市場(chǎng)價(jià)格形成原理，應(yīng)退出而不退出的生產(chǎn)者大量存在，足以把市場(chǎng)價(jià)格從合理水平拉低至不合理區(qū)間，反而使競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)的企業(yè)不能獲得相應(yīng)利潤(rùn)，阻礙其技術(shù)升級(jí)和產(chǎn)品創(chuàng)新，形成劣幣驅(qū)逐良幣的逆向淘汰，最終導(dǎo)致全行業(yè)的虧損”。
3．“僵尸企業(yè)”破產(chǎn)清算遭遇實(shí)踐障礙
“僵尸企業(yè)”的延續(xù)與市場(chǎng)法則相悖，本應(yīng)實(shí)施破產(chǎn)清理。但“僵尸”出清的摩擦力極大，至破產(chǎn)清算中集中爆發(fā)，往往成為各方主體不能承受之重：企業(yè)控制人擔(dān)心被追究出資不實(shí)、侵占資產(chǎn)、挪用資金、違規(guī)擔(dān)保、關(guān)聯(lián)交易、經(jīng)營(yíng)失范等前期行為，寧可跑路也不愿破產(chǎn)；銀行等債權(quán)人擔(dān)心債權(quán)因集中清償而受損，寧可維持現(xiàn)狀或在個(gè)別清償中先下手為強(qiáng)；政府擔(dān)心經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和就業(yè)數(shù)據(jù)下行以及職工安置困難，寧可維持“僵尸”狀態(tài)；法院擔(dān)心債務(wù)人、債權(quán)人、職工等多方矛盾集中至法院以及資產(chǎn)變現(xiàn)、債務(wù)清理、職工安置、歷史遺留等問(wèn)題難解，寧可增設(shè)破產(chǎn)門(mén)檻。企業(yè)不敢“死”、債權(quán)人和政府不讓“死”、法院怕“死”不好，多方默契將“僵尸企業(yè)”拒之破產(chǎn)門(mén)外。據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)企業(yè)破產(chǎn)案件年僅2、3 千件，而同期美國(guó)企業(yè)破產(chǎn)案件卻達(dá)7 萬(wàn)件。
（二）從破產(chǎn)重整的制度設(shè)計(jì)，論證出市場(chǎng)性與社會(huì)性的兼容
自破產(chǎn)重整進(jìn)入視野，對(duì)“僵尸企業(yè)”而言，市場(chǎng)效益與社會(huì)穩(wěn)定便不再是選擇項(xiàng)，而成為了兼顧項(xiàng)。通過(guò)破產(chǎn)重整，能將有再建希望的瀕危企業(yè)改造為健康企業(yè)，在實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)值的同時(shí)保持社會(huì)價(jià)值。瀕危企業(yè)作為法學(xué)概念，與經(jīng)濟(jì)學(xué)概念上的“僵尸企業(yè)”存在范圍上的重疊，“僵尸企業(yè)”通常為瀕危企業(yè)。
1．破產(chǎn)重整的制度構(gòu)造
破產(chǎn)重整是指對(duì)已具破產(chǎn)原因或有破產(chǎn)原因之虞、同時(shí)又有再建希望的債務(wù)人企業(yè)，由審判組織依照法定程序主持各方利害關(guān)系人協(xié)商或強(qiáng)制調(diào)整他們的利益，在利益平衡中完成對(duì)債務(wù)人企業(yè)的債務(wù)清理和營(yíng)業(yè)整頓，使之?dāng)[脫財(cái)務(wù)困境和重獲經(jīng)營(yíng)能力的企業(yè)再建制度。
與傳統(tǒng)意義上的破產(chǎn)清算不同，破產(chǎn)重整并非市場(chǎng)主體的退出機(jī)制，而是一個(gè)拯救機(jī)制。與同屬破產(chǎn)預(yù)防的破產(chǎn)和解亦不同，破產(chǎn)重整對(duì)債務(wù)人企業(yè)的債務(wù)清理并不僅僅依靠各方利害關(guān)系人的意思自治，在符合法定條件的情況下，司法權(quán)力還會(huì)強(qiáng)制介入，以期最終的利益平衡；破產(chǎn)重整追求的也不僅是債務(wù)清理，還包括企業(yè)再建。
2．破產(chǎn)重整的制度功能
瀕危企業(yè)通過(guò)破產(chǎn)重整中的債務(wù)延免和資源重置等，能完成再建，恢復(fù)盈利；債權(quán)人通過(guò)對(duì)瀕危企業(yè)延免部分債務(wù)，能獲得不低于破產(chǎn)清算的受償；職工通過(guò)瀕危企業(yè)的主體延續(xù)，能得到就業(yè)安置。最重要的，也是當(dāng)下最受關(guān)注的，是破產(chǎn)重整中的資源重置，恰能完成結(jié)構(gòu)性改革的任務(wù)。它根據(jù)瀕危企業(yè)恢復(fù)盈利能力和發(fā)展盈利規(guī)模的需要，向市場(chǎng)釋放過(guò)剩產(chǎn)能和從市場(chǎng)吸收所需產(chǎn)能，優(yōu)化市場(chǎng)資源的配置；較破產(chǎn)清算僅通過(guò)主體退出，向市場(chǎng)單向地釋放產(chǎn)能，更符合產(chǎn)能結(jié)構(gòu)調(diào)整的目標(biāo)。
3．破產(chǎn)重整的蓬勃實(shí)踐
債務(wù)人再建與債權(quán)人受償兼顧的制度安排、市場(chǎng)價(jià)值與社會(huì)價(jià)值兼容的制度目標(biāo)、私權(quán)自治與公權(quán)強(qiáng)制相濟(jì)的制度手段，決定了破產(chǎn)重整制度自設(shè)立之初便承載了各方的期待和追求， 吸引了司法的大量豐富實(shí)踐。自2007 年6 月1 日《企業(yè)破產(chǎn)法》完成破產(chǎn)重整的制度設(shè)計(jì)后，根據(jù)《人民法院報(bào)》公告作初步統(tǒng)計(jì)，2007 至2010 年，破產(chǎn)重整受案124 件，年均31 件；至2011 年受案53 件、2012 年再受案123 件、2013 年上升至175 件。與破產(chǎn)案件總量從2007 至2010 年的年均3413 件，至2011 年的2531 件、2012 年的2100 件、2013 年的1998 件這一連年下降的趨勢(shì)相反，破產(chǎn)重整在破產(chǎn)案件中的比例上升極為迅速。
二、實(shí)然的破產(chǎn)重整實(shí)踐——市場(chǎng)化的法律制度與市場(chǎng)化尚在發(fā)展中的法制環(huán)境之間需要磨合
（一）從化解產(chǎn)能過(guò)剩的視角，對(duì)“重整成功”進(jìn)行再定義
1．重整目標(biāo)的異化
何為“重整成功”，《企業(yè)破產(chǎn)法》提供了一項(xiàng)程序性的判斷標(biāo)準(zhǔn)——重整計(jì)劃執(zhí)行完畢。為推動(dòng)程序意義上的“重整成功”，也即債權(quán)人會(huì)議對(duì)重整計(jì)劃草案的表決通過(guò)、法院對(duì)獲債權(quán)人會(huì)議表決通過(guò)的重整計(jì)劃的批準(zhǔn)以及對(duì)未獲債權(quán)人會(huì)議表決通過(guò)的重整計(jì)劃草案的強(qiáng)制批準(zhǔn)、債務(wù)人對(duì)重整計(jì)劃的執(zhí)行完成，各方始終將關(guān)涉?zhèn)鶛?quán)人利益的償債方案作為重整計(jì)劃的制作重點(diǎn)甚至是唯一內(nèi)容，卻對(duì)用作債務(wù)人再建的經(jīng)營(yíng)方案少有考慮。
由此，在《企業(yè)破產(chǎn)法》施行后的多年實(shí)踐中，破產(chǎn)重整與破產(chǎn)和解之間界限模糊，甚至有涵蓋破產(chǎn)和解、淪為破產(chǎn)和解“工具”之嫌。這與我們?cè)趥鹘y(tǒng)破產(chǎn)法理念下培育出的長(zhǎng)期實(shí)踐模式有關(guān)，對(duì)企業(yè)的拯救，我們往往囿限于債權(quán)債務(wù)調(diào)整的狹窄空間，甚至將破產(chǎn)重整操作為一項(xiàng)在“當(dāng)事人自治達(dá)成和解協(xié)議”基礎(chǔ)上增設(shè)了“司法強(qiáng)制達(dá)成和解協(xié)議”模塊的破產(chǎn)和解“升級(jí)”程序。由此將重整目標(biāo)異化為單一的債務(wù)清理和低層次的企業(yè)保留。
2．重整目標(biāo)的回歸
準(zhǔn)確而言，重整計(jì)劃執(zhí)行完畢這一程序性標(biāo)準(zhǔn)僅能評(píng)判債權(quán)人獲償和債務(wù)人延續(xù)。誠(chéng)然，債權(quán)人獲償是重整成功的必要步驟，債務(wù)人延續(xù)是重整成功的基礎(chǔ)前提。然而，透過(guò)化解產(chǎn)能過(guò)剩的視角，我們看到重整成功的真正標(biāo)志，是瀕危企業(yè)恢復(fù)盈利能力。
其一，只有恢復(fù)盈利能力，才能成為真正的市場(chǎng)主體。盈利性是市場(chǎng)主體最本質(zhì)最重要的特征。破產(chǎn)重整的制度功能是將瀕危企業(yè)改造為健康企業(yè)，幫助瀕危企業(yè)恢復(fù)盈利能力是其必然目標(biāo)。
其二，缺乏盈利能力的企業(yè)主體，必然延續(xù)“僵尸”狀態(tài)。企業(yè)主體不具盈利能力，市場(chǎng)無(wú)形之手是將其劣汰。破產(chǎn)重整配置的司法措施和引入的行政援助，實(shí)質(zhì)是有形之手，但這種有形之手不是在瀕危企業(yè)無(wú)法再建的情況下還要延續(xù)其“僵尸”狀態(tài)；而是對(duì)有再建希望的瀕危企業(yè)實(shí)施改造，幫助恢復(fù)盈利能力。正因如此，破產(chǎn)重整有形之手只能配置于重整程序，倘若在重整結(jié)束、有形之手收回或失效之際，瀕危企業(yè)仍未恢復(fù)盈利能力，便不免“僵尸”延續(xù)或破產(chǎn)清算。
其三，瀕危企業(yè)恢復(fù)盈利能力的過(guò)程，恰是產(chǎn)能結(jié)構(gòu)調(diào)整的過(guò)程。將債務(wù)清理比作瀕危企業(yè)的“止血”，那么調(diào)整產(chǎn)能就是“造血”。倘若瀕危企業(yè)雖能延續(xù)但不盈利，其產(chǎn)能配置必然仍處于失衡狀態(tài)。因此，重整目標(biāo)應(yīng)當(dāng)回歸為企業(yè)再建——恢復(fù)盈利能力。
（二）從破產(chǎn)重整實(shí)踐中的正反例證，反思重整失敗的原因
1．重整對(duì)象缺乏市場(chǎng)性——瀕危企業(yè)能否重整，應(yīng)考量市場(chǎng)價(jià)值，而非社會(huì)價(jià)值
【失敗案例1：A 企業(yè)缺乏市場(chǎng)價(jià)值而重整失敗】
A企業(yè)是一家注冊(cè)資本2900 萬(wàn)美元、在冊(cè)職工400 余人、成熟客戶(hù)100 余家的“明星”企業(yè)，于2007 年11 月陷入債務(wù)危機(jī)，于2008 年7 月被某市中級(jí)法院裁定破產(chǎn)重整。在重整程序中，當(dāng)?shù)卣陨鐣?huì)穩(wěn)定為主要考量，投入極大資源，動(dòng)員各方力量，促使債權(quán)人會(huì)議通過(guò)重整計(jì)劃。然而A 企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值不被看好，重整計(jì)劃設(shè)定的投資人招募始終擱淺，一系列經(jīng)營(yíng)方案隨之落空，各項(xiàng)債權(quán)無(wú)法按原計(jì)劃受償。2011 年4 月，A企業(yè)轉(zhuǎn)入破產(chǎn)清算，資產(chǎn)值由重整中的2.32 億元降至1.38 億元，負(fù)債額由6.66 億元升至8.37 億元，重整失敗的成本巨大。
【對(duì)比案例1：A1、A2、A3 企業(yè)具備市場(chǎng)價(jià)值而重整成功】
三企業(yè)分別具備上市公司殼資源、管制行業(yè)準(zhǔn)入資質(zhì)、光伏行業(yè)龍頭等無(wú)形價(jià)值，破產(chǎn)重整引發(fā)了市場(chǎng)的普遍關(guān)注和踴躍投資。重整計(jì)劃實(shí)施后，三企業(yè)償債完成，恢復(fù)盈利，發(fā)展迅速。
2．重整目的缺乏市場(chǎng)性——瀕危企業(yè)的重整目的，是改造為能夠盈利的健康企業(yè)，而非陷入新的“僵尸”狀態(tài)
【失敗案例2：B 企業(yè)重整計(jì)劃無(wú)經(jīng)營(yíng)方案而形成“植物人公司”】
2007 年12 月， 某市中級(jí)法院裁定批準(zhǔn)B企業(yè)已獲債權(quán)人會(huì)議表決通過(guò)的重整計(jì)劃，并按重整計(jì)劃償付債權(quán)，是為重整“成功”。然而B(niǎo) 企業(yè)未再經(jīng)營(yíng)，形成“植物人”樣態(tài)?？疾霣 企業(yè)重整計(jì)劃，償債方案是唯一內(nèi)容，對(duì)經(jīng)營(yíng)方案幾無(wú)考慮。分析債權(quán)人推動(dòng)重整的動(dòng)機(jī)，其時(shí)B 企業(yè)即將退城進(jìn)園，遂令全體債權(quán)人達(dá)成延續(xù)主體而獲政策補(bǔ)償、用以抬高債權(quán)受償率的心理默契；至于償債之后的經(jīng)營(yíng)，則無(wú)人加以考慮。
【對(duì)比案例2：B1 企業(yè)重整計(jì)劃涉及多項(xiàng)經(jīng)營(yíng)調(diào)整而實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)復(fù)興】
B1 企業(yè)重整計(jì)劃設(shè)計(jì)了股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，重整投資人成為新股東；資本規(guī)模的調(diào)整，重整投資人進(jìn)行了注資；以及重整投資人入主企業(yè)后對(duì)經(jīng)營(yíng)范圍和經(jīng)營(yíng)策略的調(diào)整等。不僅“輸血”、“止血”，而且“造血”，由此實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)復(fù)興。
3．重整程序缺乏市場(chǎng)性——瀕危企業(yè)是存續(xù)型重整“原殼再建”還是重整式清算“換殼再生”，應(yīng)權(quán)衡程序成本，而非原企業(yè)外殼是否保留
【失敗案例3：C 企業(yè)存續(xù)型重整成本過(guò)高而重整失敗】
2013 年1 月，C 企業(yè)被某市中級(jí)法院裁定破產(chǎn)重整。就程序性標(biāo)準(zhǔn)而言，C 企業(yè)破產(chǎn)重整是一“成功”案例，重整計(jì)劃制作、表決、批準(zhǔn)、執(zhí)行一路通暢。然而由于實(shí)施存續(xù)型重整保留了原企業(yè)外殼，重整完成1年后， 諸多未在重整期間申報(bào)的債權(quán)人按重整計(jì)劃規(guī)定的同類(lèi)債權(quán)清償條件向C 企業(yè)補(bǔ)充求償，稅務(wù)機(jī)關(guān)按重整豁免債務(wù)金額的25%向C 企業(yè)計(jì)收所得稅，迫使C 企業(yè)破產(chǎn)清算。
【對(duì)比案例3：C1 企業(yè)重整式清算也能再生】
C1 企業(yè)走的是清算程序， 但通過(guò)土地廠房設(shè)備等破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的整體變價(jià)，由受讓人以整體財(cái)產(chǎn)新設(shè)C2 企業(yè)，吸收老員工、增納新員工，持續(xù)營(yíng)業(yè)已7 年，成為當(dāng)?shù)氐木蜆I(yè)和納稅大戶(hù)。
4．重整方法缺乏市場(chǎng)性———瀕危企業(yè)的重整方法，應(yīng)結(jié)合市場(chǎng)手段，而不能單一決策
【失敗案例4：D 企業(yè)選錯(cuò)重整投資人而重整失敗】
2009 年3 月，某市某區(qū)法院裁定受理D 企業(yè)破產(chǎn)重整。某區(qū)法院在債務(wù)人股東存在誠(chéng)信危機(jī)的情況下，選擇債務(wù)人自營(yíng)模式，由債務(wù)人提交重整計(jì)劃草案。前述重整計(jì)劃草案由債務(wù)人股東自己擔(dān)任重整投資人，債權(quán)受償率僅30%； 與債權(quán)人以股權(quán)讓渡方式招募的重整投資人提供的60%債權(quán)受償率相去甚遠(yuǎn)。重整計(jì)劃草案不僅未獲通過(guò)，還引發(fā)債權(quán)人對(duì)某區(qū)法院偏向性的猜疑。某區(qū)法院在多方投訴的壓力下，宣告對(duì)重整計(jì)劃草案不予強(qiáng)制批準(zhǔn)、轉(zhuǎn)入破產(chǎn)清算。然而債權(quán)人仍忿忿不平，幾乎一切破產(chǎn)清算事項(xiàng)均遭債權(quán)人會(huì)議否決。該案最終移送至其他法院審理。
【對(duì)比案例4：D1、D2 企業(yè)市場(chǎng)化招募重整投資人而重整成功】
D1、D2 企業(yè)系在全國(guó)范圍內(nèi)公開(kāi)招募重整投資人（對(duì)非上市公司D1 企業(yè)，以股權(quán)競(jìng)價(jià)為基本思路；對(duì)上市公司D2 企業(yè)，為兼顧債權(quán)人和股民利益確立了股權(quán)競(jìng)價(jià)和業(yè)績(jī)承諾的雙重標(biāo)準(zhǔn)），入選的重整投資人給出了契合市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)的債權(quán)受償率，使重整計(jì)劃得以通過(guò)。金融債權(quán)人坦言，市場(chǎng)競(jìng)價(jià)產(chǎn)生的債權(quán)受償率，更易獲得總行審批。
三、破產(chǎn)重整實(shí)踐應(yīng)當(dāng)遵循市場(chǎng)規(guī)律——實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)重整的市場(chǎng)價(jià)值
（一）誰(shuí)在推動(dòng)重整
1．債權(quán)人追求破產(chǎn)重整不低于破產(chǎn)清算的受償——更多關(guān)注債務(wù)清理
解除債務(wù)危機(jī)是實(shí)現(xiàn)企業(yè)再建的前置步驟。
破產(chǎn)重整中的債務(wù)清理，不能以犧牲債權(quán)人利益為代價(jià)，應(yīng)對(duì)債權(quán)人受償予以充分保護(hù)，將債權(quán)人讓步限定在意思自治和法定底線的范圍內(nèi)：《企業(yè)破產(chǎn)法》對(duì)重整計(jì)劃獲債權(quán)人會(huì)議表決通過(guò)，規(guī)定了高于普通決議的通過(guò)率要求；對(duì)未獲債權(quán)人會(huì)議表決通過(guò)的重整計(jì)劃草案獲法院強(qiáng)制批準(zhǔn)，圍繞債權(quán)受償?shù)墓叫砸约拜^破產(chǎn)清算的優(yōu)越性規(guī)定了嚴(yán)苛的適用條件。
由此，通過(guò)破產(chǎn)重整，債權(quán)人能獲得不低于破產(chǎn)清算的受償，故愿意推動(dòng)破產(chǎn)重整。然而破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)僅能提供破產(chǎn)清算范圍內(nèi)的債權(quán)受償，破產(chǎn)重整增加的債權(quán)受償必須依靠外部“輸血”。債權(quán)人不會(huì)關(guān)心，是政府出于維穩(wěn)而政策性輸血，還是市場(chǎng)為了盈利而投資性輸血。后者能夠幫助企業(yè)恢復(fù)盈利能力，前者則如B 企業(yè)陷入“僵尸”狀態(tài)。
2．政府追求破產(chǎn)重整的社會(huì)價(jià)值——更多關(guān)注大型企業(yè)的主體延續(xù)
破產(chǎn)重整中的政府角色不可或缺：作為公共秩序的管理者，對(duì)于承載著社會(huì)價(jià)值的破產(chǎn)重整，政府通常會(huì)伸出援助之手；鑒于行政資源的廣泛性和行政手段的高效性，政府援助對(duì)破產(chǎn)重整又彌足重要。政府推動(dòng)破產(chǎn)重整，與其維持“僵尸”營(yíng)業(yè)，目標(biāo)均在企業(yè)延續(xù)的社會(huì)價(jià)值；所不同者，前者借助正當(dāng)?shù)钠髽I(yè)改造程序，后者完全依靠行政扶持。
由此，政府推動(dòng)的破產(chǎn)重整形成兩大特征。
一是更多關(guān)注大型企業(yè)，對(duì)小型企業(yè)興趣寥寥。從制度設(shè)計(jì)考慮，破產(chǎn)重整并非大型企業(yè)的特權(quán)制度，《企業(yè)破產(chǎn)法》對(duì)重整對(duì)象界定為企業(yè)法人，無(wú)論所有制性質(zhì)、組織形式、經(jīng)營(yíng)規(guī)模，均能適用這一拯救程序；但從行政目標(biāo)出發(fā)，能夠調(diào)動(dòng)政府力量的，必然是大型企業(yè)。大型企業(yè)擁有較多人員和資產(chǎn)，處于各種社會(huì)關(guān)系的匯聚之處，破產(chǎn)清算會(huì)造成大批工人失業(yè)和較大生產(chǎn)力散失，給其他市場(chǎng)主體乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)來(lái)震蕩，破產(chǎn)重整更富社會(huì)價(jià)值；反觀小型企業(yè)股東與員工寥寥、資產(chǎn)額不高、經(jīng)營(yíng)范圍狹窄，存續(xù)與否與社會(huì)利益牽涉較少，故放任其優(yōu)勝劣汰。
二是更多關(guān)注企業(yè)延續(xù)，對(duì)企業(yè)延續(xù)后能否盈利、盈利多少并不十分在意。對(duì)行政目標(biāo)而言，企業(yè)延續(xù)便能社會(huì)穩(wěn)定，盈利能力未及納入短期目標(biāo)。故出現(xiàn)政府忽視A 企業(yè)是否具備市場(chǎng)價(jià)值，盲目推動(dòng)其破產(chǎn)重整的情況。
3．投資人追求破產(chǎn)重整的投資收益——必然關(guān)注再建完成后的企業(yè)盈利
企業(yè)盈利，是破產(chǎn)重整將瀕危企業(yè)改造為健康企業(yè)的必然目標(biāo)?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定了在重整期間維持債務(wù)人營(yíng)業(yè)的諸多措施：允許債務(wù)人經(jīng)法院批準(zhǔn)在管理人監(jiān)督下自行管理財(cái)產(chǎn)和營(yíng)業(yè)事務(wù)，管理人負(fù)責(zé)管理財(cái)產(chǎn)和營(yíng)業(yè)事務(wù)的，可以聘任債務(wù)人的經(jīng)營(yíng)管理人員負(fù)責(zé)營(yíng)業(yè)事務(wù)；暫停對(duì)債務(wù)人的擔(dān)保物權(quán)行使；允許債務(wù)人或管理人為營(yíng)業(yè)負(fù)債新設(shè)擔(dān)保；限制對(duì)債務(wù)人的取回權(quán)行使等。將前述制度安排的債務(wù)人營(yíng)業(yè)措施與重整計(jì)劃設(shè)計(jì)的債務(wù)人經(jīng)營(yíng)方案結(jié)合使用，能夠幫助債務(wù)人恢復(fù)盈利能力，步入發(fā)展正軌。
為完成企業(yè)再建，除去前述制度配套，還需驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)投資。重整成本通常高于清算成本。
首先，僅重整中的償債成本，便高于清算，除債權(quán)人自治外，法院強(qiáng)制批準(zhǔn)重整計(jì)劃草案的條件必須包括擔(dān)保債權(quán)全額受償以及因延期受償所受損失得到公平補(bǔ)償、普通債權(quán)受償比例不低于在破產(chǎn)清算中的受償比例等。
其次，清算中無(wú)營(yíng)業(yè)成本，但重整維持生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、執(zhí)行重整計(jì)劃、恢復(fù)盈利能力等，卻需投入營(yíng)業(yè)成本。清算成本能以破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)支付，重整中的增加成本便需市場(chǎng)投資補(bǔ)足。重整投資人既包括以還本付息為目的的債權(quán)投資人，也包括以股權(quán)增值和股權(quán)紅利為目的的股權(quán)投資人；后者既包括對(duì)債務(wù)人重整追加投資的原股東，也包括通過(guò)投資取得債務(wù)人股權(quán)的新股東。無(wú)論哪種重整投資人，所投資的企業(yè)在再建完成后能夠恢復(fù)盈利并且盈利金額超過(guò)投資成本，投資收益才告實(shí)現(xiàn)。由此，重整投資人必然關(guān)注企業(yè)盈利。
（二）誰(shuí)能重整成功
1．應(yīng)當(dāng)具備破產(chǎn)重整的市場(chǎng)價(jià)值
前文已述， 債權(quán)人追求破產(chǎn)重整不低于破產(chǎn)清算的受償，更多關(guān)注債務(wù)清理，政府追求破產(chǎn)重整的社會(huì)價(jià)值，更多關(guān)注大型企業(yè)的主體延續(xù)，然而債權(quán)獲償和企業(yè)延續(xù)并不必然意味著重整成功；投資人為追求破產(chǎn)重整的投資收益，先投入高于清算成本的重整成本，再推動(dòng)再建完成后的企業(yè)盈利，才能實(shí)現(xiàn)真正意義上的重整成功。
對(duì)后者——市場(chǎng)主體的投資行為，司法和行政能施以一定程度的推動(dòng)，如法院能實(shí)施在重整期間維持債務(wù)人營(yíng)業(yè)的措施，政府能給予稅收優(yōu)惠、貸款政策、訂單照顧和招商引資等；然而真正的長(zhǎng)效機(jī)制是市場(chǎng)規(guī)律，唯有瀕危企業(yè)具備破產(chǎn)重整的市場(chǎng)價(jià)值，才能吸引以盈利為目的的市場(chǎng)投資。
2．如何衡量瀕危企業(yè)具備破產(chǎn)重整的市場(chǎng)價(jià)值
瀕危企業(yè)具備破產(chǎn)重整的市場(chǎng)價(jià)值， 指瀕危企業(yè)在制定公平合理的重整計(jì)劃的前提下，一要具備再建希望（經(jīng)營(yíng)性），能夠改造為健康企業(yè)，在重整計(jì)劃執(zhí)行完畢、失去重整優(yōu)惠待遇的情況下，獨(dú)立經(jīng)營(yíng)并恢復(fù)盈利；二要具備再建收益（經(jīng)濟(jì)性），能夠通過(guò)獨(dú)立經(jīng)營(yíng)并恢復(fù)盈利，使重整投資人獲得投資收益，債權(quán)投資人能夠得到本息償付，股權(quán)投資人能夠得到超過(guò)投資成本的股權(quán)增值和股權(quán)紅利。
在瀕危企業(yè)具備再建希望的前提下，重整投資人的再建收益由何而來(lái)。首先它源于對(duì)瀕危企業(yè)營(yíng)運(yùn)價(jià)值與清算價(jià)值的對(duì)比。營(yíng)運(yùn)價(jià)值系企業(yè)在財(cái)產(chǎn)不經(jīng)清算并以之為基礎(chǔ)繼續(xù)經(jīng)營(yíng)時(shí)的價(jià)值，清算價(jià)值指企業(yè)經(jīng)清算財(cái)產(chǎn)被零散處分的價(jià)值之和。
將瀕危企業(yè)比作“病馬”，則營(yíng)運(yùn)價(jià)值為“活馬”價(jià)值，清算價(jià)值為“馬肉”價(jià)值。將“活馬”屠宰為“馬肉”，通常會(huì)損耗掉：
一是企業(yè)財(cái)產(chǎn)的組合成本，如成立企業(yè)、購(gòu)買(mǎi)財(cái)產(chǎn)、培訓(xùn)員工、維持經(jīng)營(yíng)等費(fèi)用；
二是企業(yè)財(cái)產(chǎn)的變價(jià)成本，如財(cái)產(chǎn)變價(jià)費(fèi)用、快速變價(jià)情形下的財(cái)產(chǎn)價(jià)值損耗等；
三是依賴(lài)企業(yè)延續(xù)維系的無(wú)形資產(chǎn)，如企業(yè)名稱(chēng)、商業(yè)信譽(yù)、技術(shù)秘密、客戶(hù)網(wǎng)絡(luò)、公共關(guān)系，以及上市公司的殼資源、管制行業(yè)的準(zhǔn)入資格等；
四是企業(yè)所在的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，如企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)是朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)或有發(fā)展成為朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)的資源平臺(tái)等；
五是企業(yè)以往的營(yíng)運(yùn)狀態(tài)，如企業(yè)以往營(yíng)運(yùn)良好，企業(yè)瀕危并非長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)不善導(dǎo)致的盈利能力喪失，而是短期市場(chǎng)變化或偶然決策失誤導(dǎo)致的財(cái)務(wù)困難。
其次它需要扣除瀕危企業(yè)破產(chǎn)重整的增加成本。盡管“活馬”價(jià)值高于“馬肉”價(jià)值，但對(duì)瀕危企業(yè)這種“病馬”，“救馬”費(fèi)用也高于“殺馬”費(fèi)用。
因此，在“病馬”能夠被救活的前提下，重整投資人能否獲得投資收益還需從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度分析，“活馬” 價(jià)值—“馬肉”價(jià)值 >“救馬”費(fèi)用—“殺馬”費(fèi)用，這匹“病馬”才具救治價(jià)值。
四、 破產(chǎn)重整實(shí)踐如何遵循市場(chǎng)規(guī)律——運(yùn)用法治手段保障市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用
（一）從壓降重整成本的市場(chǎng)視角，根據(jù)瀕危企業(yè)的特點(diǎn)選擇實(shí)施存續(xù)型重整或重整式清算（或營(yíng)業(yè)讓與型重整）
對(duì)某一瀕危企業(yè)實(shí)施破產(chǎn)重整， 通常意味著該瀕危企業(yè)具備再建希望， 但單純依靠市場(chǎng)無(wú)形之手已無(wú)力再建，需要借助司法有形之手。此時(shí)需要評(píng)估破產(chǎn)重整的程序成本，盡可能提高重整收益率。
《企業(yè)破產(chǎn)法》僅規(guī)定了一種重整程序——存續(xù)型重整，特點(diǎn)是“原殼再建”，延續(xù)原企業(yè)法人資格，通過(guò)債務(wù)清理和經(jīng)營(yíng)調(diào)整，在原企業(yè)外殼內(nèi)再建?？疾靽?guó)外立法，又有營(yíng)業(yè)讓與型重整，特點(diǎn)是“換殼再生”，不保留原企業(yè)法人資格，將原企業(yè)尚具活力的營(yíng)業(yè)，全部或部分讓與他人，使之在新企業(yè)中營(yíng)業(yè)，并以轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)及剩余財(cái)產(chǎn)清算所得清償原企業(yè)債權(quán)人。
直接引用國(guó)外立法實(shí)施營(yíng)業(yè)讓與型重整，于我國(guó)實(shí)踐仍有爭(zhēng)議，此時(shí)運(yùn)用C1 企業(yè)“換殼新建”為C2 企業(yè)的實(shí)踐方法，本文稱(chēng)之為重整式清算， 對(duì)營(yíng)業(yè)讓與型重整可作功能上的替代，即實(shí)施的是破產(chǎn)清算，但對(duì)涉及尚具活力的營(yíng)業(yè)的破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)施以整體變價(jià)，同樣讓該部分營(yíng)業(yè)“換殼新建”。法人注銷(xiāo)與自然人死亡的最大差異，在于自然人死亡則資源消亡，法人注銷(xiāo)卻是資源釋放，以釋放資源新建主體，便形成“換殼新建”。“挽救企業(yè)，并不局限于使債務(wù)人繼續(xù)存續(xù)這一種方式，更不一定要保留其外殼，特別是當(dāng)其成為不利于企業(yè)營(yíng)業(yè)事業(yè)更生的負(fù)擔(dān)時(shí)。”
“原殼再建”與“換殼新建”各有利弊，前者優(yōu)勢(shì)在于保留原殼，故能保留依賴(lài)原殼延續(xù)維系的無(wú)形資產(chǎn)；且不必支付在原殼喪失情形下與職工解除勞動(dòng)合同的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償金等。后者優(yōu)勢(shì)卻在放棄原殼，故能解除原殼的歷史遺留。
一是解除原殼的余債責(zé)任。
若按存續(xù)型重整，由于原殼延續(xù)，故未申報(bào)債權(quán)不剝奪實(shí)體權(quán)利，《企業(yè)破產(chǎn)法》第92 條第2 款規(guī)定“債權(quán)人未依照本法規(guī)定申報(bào)債權(quán)的，在重整計(jì)劃執(zhí)行期間不得行使權(quán)利；在重整計(jì)劃執(zhí)行完畢后， 可以按照重整計(jì)劃規(guī)定的同類(lèi)債權(quán)的清償條件行使權(quán)利。”這不違背法理，但有實(shí)踐問(wèn)題，在重整計(jì)劃執(zhí)行完畢后，未在重整期間申報(bào)的債權(quán)要求受償，將對(duì)債務(wù)人企業(yè)的存活產(chǎn)生破壞性影響。在債務(wù)人完全履行重整計(jì)劃后，又出現(xiàn)在重整計(jì)劃制作時(shí)未考慮清償?shù)男聜鶛?quán)，如數(shù)額較大，可能導(dǎo)致債務(wù)人再度破產(chǎn)，原實(shí)施完畢的重整實(shí)際失敗。
二是解除原殼的罰款罰金。
債務(wù)人被處行政罰款或刑事罰金時(shí)，若按重整式清算（或營(yíng)業(yè)讓與式重整），可依法豁免；但在存續(xù)型重整中，因原殼延續(xù)，往往被要求繳付，在數(shù)額較大時(shí)亦導(dǎo)致重整失敗。B1 企業(yè)犯走私罪被處巨額罰金，因重整式清算而獲赦免；若實(shí)施存續(xù)型重整，將大大降低債權(quán)受償率，甚至導(dǎo)致重整失敗。
三是解除原殼的重整所得稅。
原殼延續(xù)后，根據(jù)《企業(yè)所得稅法》，重整豁免債務(wù)被定性為重整所得，需按豁免金額的25%繳納不菲稅收。C 企業(yè)因此在重整完成后再度破產(chǎn)。
四是解除原殼的股權(quán)查封或質(zhì)押。
若按存續(xù)型重整，原殼保留但殼中主人——股東往往需變更，在原殼股權(quán)被查封或質(zhì)押時(shí)，變更手續(xù)便難操作； 若按重整式清算（或營(yíng)業(yè)讓與型重整），原殼注銷(xiāo)則原殼股權(quán)消亡，原殼營(yíng)業(yè)以財(cái)產(chǎn)形式讓與新殼，操作簡(jiǎn)便。
五是降低償債成本。
在存續(xù)型重整中，除債權(quán)人自治豁免的情形，償債率不得低于破產(chǎn)清算情形下的償債率；但在重整式清算（或營(yíng)業(yè)讓與型重整）中，僅以財(cái)產(chǎn)變價(jià)償付債權(quán)。
由此，對(duì)瀕危企業(yè)是按存續(xù)型重整“原殼再建”、還是按重整式清算（或營(yíng)業(yè)讓與型重整）“換殼新建”？應(yīng)從壓降重整成本的市場(chǎng)視角，根據(jù)瀕危企業(yè)的特點(diǎn)，因企施宜。“原殼再建”適用于上市公司、管制行業(yè)公司等具備稀缺殼資源和職工人數(shù)眾多、解約經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償金過(guò)高的企業(yè)；反之歷史遺留問(wèn)題嚴(yán)重的，適用重整式清算（或營(yíng)業(yè)讓與型重整）。
（二）將適用于普通企業(yè)的市場(chǎng)重組，升級(jí)為適用于瀕危企業(yè)的破產(chǎn)重整
1． 借助司法措施，完善意向重整方對(duì)重整企業(yè)的盡職調(diào)查
在市場(chǎng)重組中，意向重組方必須對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行盡職調(diào)查（調(diào)查出資金額、股權(quán)結(jié)構(gòu)、人員構(gòu)成、財(cái)產(chǎn)權(quán)利、債務(wù)情況、經(jīng)營(yíng)狀況等），從而對(duì)投資收益和投資風(fēng)險(xiǎn)作出預(yù)判。盡職調(diào)查由目標(biāo)企業(yè)向意向重組方提供相關(guān)文件以配合實(shí)施。
然而，意向重組方與目標(biāo)企業(yè)之間的買(mǎi)方賣(mài)方關(guān)系，往往導(dǎo)致這種配合存在一定障礙；并且，單純依靠市場(chǎng)手段，盡職調(diào)查難免疏漏。破產(chǎn)重整提供了由管理人查詢(xún)意向重整方對(duì)重整企業(yè)盡職調(diào)查內(nèi)容的制度配置：在重整期間，債務(wù)人財(cái)產(chǎn)和營(yíng)業(yè)事務(wù)系由管理人負(fù)責(zé)管理或由管理人監(jiān)督債務(wù)人管理，管理人能夠接管債務(wù)人的財(cái)產(chǎn)、印章賬簿、文書(shū)等資料，通過(guò)審計(jì)、評(píng)估等方法調(diào)查債務(wù)人財(cái)產(chǎn)狀況，通過(guò)破產(chǎn)撤銷(xiāo)權(quán)、破產(chǎn)解除權(quán)、拍賣(mài)或變賣(mài)等手段管理和處分債務(wù)人財(cái)產(chǎn)，獲取盡職調(diào)查信息，其規(guī)范、詳盡和兜底程度遠(yuǎn)超市場(chǎng)重組。
《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定管理人可以由中介機(jī)構(gòu)或清算組擔(dān)任，基于盡職調(diào)查的專(zhuān)業(yè)性，破產(chǎn)重整應(yīng)當(dāng)選擇中介機(jī)構(gòu)管理人，或在清算組管理人中吸收中介機(jī)構(gòu)人員。管理人應(yīng)當(dāng)將盡職調(diào)查內(nèi)容向意向重整方完整披露，便于其作出精準(zhǔn)的投資判斷。
D2 企業(yè)公開(kāi)招募重整投資人時(shí)，管理人在招募文件中公示了企業(yè)情況。管理人負(fù)責(zé)管理債務(wù)人財(cái)產(chǎn)和營(yíng)業(yè)事務(wù)的，還可以聘任意向重整方加入管理團(tuán)隊(duì)，于管理人而言能夠更專(zhuān)業(yè)地履行管理職責(zé)，于意向重整方而言能夠更深入地開(kāi)展盡職調(diào)查，D1 企業(yè)便是如此。
2．借助司法措施，完成意向重整方對(duì)重整企業(yè)的債務(wù)清理
首先，破產(chǎn)重整提供了鎖定重整企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債和盡力避免或有債務(wù)的制度配置。鑒于破產(chǎn)程序作為總括性執(zhí)行程序旨在清理涉?zhèn)鶆?wù)人全部債權(quán)債務(wù)的屬性，在破產(chǎn)程序中，債務(wù)人未到期的債權(quán)債務(wù)均提前到期，未屆履行期的認(rèn)繳出資亦提前到期。并且，經(jīng)過(guò)《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定的債權(quán)申報(bào)程序，即使發(fā)現(xiàn)少量未申報(bào)債權(quán)，也能按重整計(jì)劃延遲或減免，一般不會(huì)給重整企業(yè)帶來(lái)災(zāi)難性后果。
其次，破產(chǎn)重整提供了在不損害債權(quán)人利益前提下延免重整企業(yè)債務(wù)和處理劣質(zhì)資產(chǎn)的制度配置。對(duì)瀕危企業(yè)債權(quán)人而言，在不低于破產(chǎn)清算受償?shù)那疤嵯?，共同給予瀕危企業(yè)以債權(quán)延遲或減免，是理性的選擇；然而共同的理性是一項(xiàng)假設(shè)命題，不同債權(quán)人的不同訴求決定了他們即使存在合作的欲望，這種合作在他們爭(zhēng)搶瀕危企業(yè)剩余財(cái)產(chǎn)的利益沖突中也難免變成一場(chǎng)混戰(zhàn)，混戰(zhàn)各方的利己沖動(dòng)又往往導(dǎo)致瀕危企業(yè)的潛在價(jià)值被消耗殆盡。
單純依靠市場(chǎng)手段，由目標(biāo)企業(yè)與所有債權(quán)人都達(dá)成債務(wù)清償協(xié)議，十分艱難。而破產(chǎn)重整對(duì)重整企業(yè)的債務(wù)清理配置了債權(quán)人的多數(shù)決和法院的強(qiáng)制批準(zhǔn)：重整計(jì)劃對(duì)各類(lèi)債務(wù)的延遲或減免，經(jīng)債權(quán)人多數(shù)決通過(guò)并獲法院批準(zhǔn)即可；未經(jīng)債權(quán)人多數(shù)決通過(guò)但符合《企業(yè)破產(chǎn)法》第46 條第1 款規(guī)定條件的，亦能獲法院強(qiáng)制批準(zhǔn)。與此同時(shí)，破產(chǎn)重整能通過(guò)拍賣(mài)或變賣(mài)等手段，處理掉重整企業(yè)不再需要的劣質(zhì)資產(chǎn)，使重整企業(yè)輕裝上陣。
3．借助司法措施，實(shí)施意向重整方對(duì)重整企業(yè)的重整方案
在市場(chǎng)重組中，重組方通常以受讓股權(quán)的方式取得對(duì)目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)。至破產(chǎn)重整中，重整方是股權(quán)投資人的，亦能以出資人權(quán)益調(diào)整的方式取得對(duì)重整企業(yè)的控制權(quán)。
不同于市場(chǎng)重組，只能由重組方與原股東達(dá)成股權(quán)轉(zhuǎn)讓的合意；破產(chǎn)重整的優(yōu)勢(shì)是，對(duì)重整企業(yè)的出資人權(quán)益調(diào)整亦配置了原股東的多數(shù)決和法院的強(qiáng)制批準(zhǔn)。
（三）市場(chǎng)化招募重整投資人，實(shí)現(xiàn)債權(quán)受償和企業(yè)盈利的最大化
1．招募重整投資人體現(xiàn)的是重整投資人與重整企業(yè)債權(quán)人的談判過(guò)程
招募重整投資人屬于商業(yè)判斷， 破產(chǎn)重整并未對(duì)之制度設(shè)計(jì)。鑒于司法缺少商業(yè)能力，往往依賴(lài)重整企業(yè)原股東進(jìn)行選擇或政府作出推薦，但產(chǎn)生實(shí)踐問(wèn)題：
如D 企業(yè)由原股東擔(dān)任重整投資人，僅能提供30%的償債率，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)判斷（債權(quán)人選擇的重整投資人能提供60%的償債率），嚴(yán)重低估了D 企業(yè)破產(chǎn)重整的市場(chǎng)價(jià)值，重整計(jì)劃草案遭到債權(quán)人激烈反對(duì)，致使原本具備破產(chǎn)重整市場(chǎng)價(jià)值的D 企業(yè)僅因程序失誤陷入破產(chǎn)清算。
再如A 企業(yè)由政府推薦重整投資人，行政強(qiáng)制很難驅(qū)動(dòng)真正的市場(chǎng)選擇，A 企業(yè)陷入了與意向重整方的談判僵局，重整投資款最終未到位，證明A企業(yè)實(shí)際不具備破產(chǎn)重整的市場(chǎng)價(jià)值，卻因錯(cuò)誤的行政判斷導(dǎo)致重整程序進(jìn)至重整計(jì)劃執(zhí)行階段才告失敗，消耗了大量的重整成本。
重整企業(yè)原股東自己擔(dān)任或自行招募重整投資人，看似借鑒了市場(chǎng)重組的做法。然而市場(chǎng)重組適用的是資可抵債的健康企業(yè)，重組投資人與原股東達(dá)成股權(quán)轉(zhuǎn)讓合意，無(wú)涉?zhèn)鶛?quán)人利益；但破產(chǎn)重整適用的是無(wú)力償債的瀕危企業(yè)，企業(yè)財(cái)產(chǎn)及據(jù)此形成的營(yíng)運(yùn)價(jià)值，是全體債權(quán)的受償來(lái)源，重整投資人的談判對(duì)象主要是債權(quán)人，《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定重整計(jì)劃草案應(yīng)當(dāng)投諸債權(quán)人會(huì)議表決，便體現(xiàn)了這一談判過(guò)程。
《企業(yè)破產(chǎn)法》還規(guī)定重整計(jì)劃草案涉及出資人權(quán)益調(diào)整事項(xiàng)的，應(yīng)當(dāng)投諸出資人會(huì)議表決，這是對(duì)重整投資人與原股東之間談判的兼顧。與此同時(shí)，法院對(duì)未獲債權(quán)人或出資人多數(shù)決通過(guò)的重整計(jì)劃草案能施以強(qiáng)制批準(zhǔn)，但不同于《企業(yè)破產(chǎn)法》對(duì)強(qiáng)制債務(wù)清理的嚴(yán)格限制，由于重整企業(yè)股權(quán)價(jià)值通常評(píng)估為零，故強(qiáng)制股權(quán)讓渡通常沒(méi)有障礙。
2．市場(chǎng)化招募的思路是債權(quán)受償和企業(yè)盈利的最大化
債權(quán)人獲得不低于破產(chǎn)清算的受償， 是破產(chǎn)重整中債權(quán)人讓步的法定底線； 然而債權(quán)人還追求最大化受償，這一訴求在重整企業(yè)營(yíng)運(yùn)價(jià)值的范圍內(nèi)，亦為合理而應(yīng)支持。如何評(píng)估重整企業(yè)的營(yíng)運(yùn)價(jià)值，應(yīng)當(dāng)投諸市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)：無(wú)人應(yīng)競(jìng)的重整企業(yè)，證明不具備破產(chǎn)重整的市場(chǎng)價(jià)值，應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)入破產(chǎn)清算； 多人應(yīng)競(jìng)的重整企業(yè)，應(yīng)當(dāng)推動(dòng)債權(quán)受償和企業(yè)盈利的最大化。
為推動(dòng)債權(quán)受償和企業(yè)盈利的最大化，既可運(yùn)用股權(quán)競(jìng)價(jià)，吸引市場(chǎng)主體投資，也可通過(guò)股權(quán)保留，督促原股東追加投資。在此過(guò)程中，還涉及股權(quán)投資人與債權(quán)投資人之間的合作。從形式上看，前述關(guān)注的是債權(quán)受償，而非企業(yè)發(fā)展，然而究其實(shí)質(zhì)，只有對(duì)企業(yè)盈利足夠自信，才會(huì)選擇最大投入。
如對(duì)光伏龍頭A3 企業(yè)，政府推薦的意向重整方僅給出20 億股權(quán)讓渡款； 轉(zhuǎn)入市場(chǎng)化招募后，在爭(zhēng)取到30 億的同時(shí)， 發(fā)現(xiàn)重整方出此高價(jià)，是與A3 企業(yè)存在多重商業(yè)契合，投資A3企業(yè)更能實(shí)現(xiàn)營(yíng)運(yùn)價(jià)值：重整方已有香港上市殼資源，將A3 企業(yè)納入子公司，能完成資本運(yùn)作；重整方已有光伏銷(xiāo)售渠道，集團(tuán)本身能承購(gòu)A3 企業(yè)全部產(chǎn)量，解決其他意向重整方無(wú)力解決的產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題。
所以，市場(chǎng)化招募吸引到的，通常是真正的商業(yè)選擇，而非短期的行政行為。與此同時(shí)，在上市公司破產(chǎn)重整中，為保護(hù)股民利益，應(yīng)當(dāng)更明確直接地強(qiáng)調(diào)企業(yè)盈利。如對(duì)上市公司D2 企業(yè)，重整投資人招募文件提出了股權(quán)競(jìng)價(jià)和業(yè)績(jī)承諾雙重標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)然，市場(chǎng)化招募不排斥原股東或政府推薦，后者同樣參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，還能成為有力的托底保障。
3．市場(chǎng)化招募的實(shí)踐優(yōu)勢(shì)
其一，通過(guò)市場(chǎng)化招募中的招投標(biāo)程序，能夠向意向重整方完整披露對(duì)重整企業(yè)的盡職調(diào)查內(nèi)容，迅速固定重整計(jì)劃草案中的償債方案、經(jīng)營(yíng)方案和出資人權(quán)益調(diào)整方案。重整企業(yè)原股東選擇或政府推薦的意向重整方與債權(quán)人之間的談判過(guò)程，因無(wú)程序規(guī)制，往往陷入遲滯甚至不斷試錯(cuò)；而規(guī)則明確的市場(chǎng)化招募，卻能迅速確定最優(yōu)方案，降低談判成本。
其二，通過(guò)公開(kāi)透明的市場(chǎng)化招募，能夠取得債權(quán)人的信任。市場(chǎng)競(jìng)價(jià)形成的償債方案，準(zhǔn)確評(píng)估了破產(chǎn)重整的市場(chǎng)價(jià)值，債權(quán)人認(rèn)可度更高。
其三，通過(guò)市場(chǎng)化招募中的候補(bǔ)設(shè)計(jì)，能夠降低重整失敗的風(fēng)險(xiǎn)。如對(duì)上市公司D2 企業(yè)，通過(guò)市場(chǎng)化招募確定了重整投資人的多個(gè)候選，確保在上一人違約時(shí)，有下一人替補(bǔ)。
（四）設(shè)計(jì)預(yù)重整制度，銜接程序外重組與程序內(nèi)重整
1．將預(yù)重整制度用作程序外重組與程序內(nèi)重整的銜接
前文已述，破產(chǎn)重整能夠借助司法措施，為市場(chǎng)重組中的盡職調(diào)查、債務(wù)清理、重整方案，提供制度保障。但這以消耗司法資源為代價(jià)。在當(dāng)前審判力量受限的情況下，如何將程序外重組的成果延伸至程序內(nèi)重整中，既發(fā)揮市場(chǎng)能動(dòng)，又提供司法保障，域外經(jīng)驗(yàn)供給我們一個(gè)很好的制度借鑒——預(yù)重整制度。
2．我國(guó)預(yù)重整制度的設(shè)計(jì)思路可以是，經(jīng)債權(quán)人認(rèn)諾將債權(quán)人預(yù)表決效力延伸至重整域外
預(yù)重整制度是，債務(wù)人先與債權(quán)人協(xié)商制作重整計(jì)劃草案，并提交債權(quán)人表決獲主要債權(quán)人同意；再將破產(chǎn)重整申請(qǐng)與重整計(jì)劃草案一并提交法院審查，在同意重整計(jì)劃草案的債權(quán)人達(dá)到《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定的多數(shù)決要求的前提下，法院可以直接裁定批準(zhǔn)重整計(jì)劃，使之發(fā)生約束全體債權(quán)人的效力。
預(yù)重整在我國(guó)的實(shí)踐難題是，《企業(yè)破產(chǎn)法》對(duì)之無(wú)制度設(shè)計(jì)，將債權(quán)人的預(yù)表決效力延伸至重整，尚無(wú)立法依據(jù)；但至重整中將預(yù)表決步驟重演一遍，不僅將預(yù)重整借助市場(chǎng)自治節(jié)約司法資源的效率優(yōu)勢(shì)消耗殆盡，而且可能因債權(quán)人恣意將預(yù)重整已完成的市場(chǎng)自治成果化為烏有。
筆者認(rèn)為，即使預(yù)表決效力不能依法律規(guī)定產(chǎn)生，也能依當(dāng)事人約定產(chǎn)生，可由參與預(yù)表決的債權(quán)人出具認(rèn)諾，同意預(yù)表決效力延伸至重整。認(rèn)諾出具后，重整中不再組織前述債權(quán)人重新表決，前述債權(quán)人不能推翻其預(yù)表決態(tài)度；但債務(wù)人在預(yù)重整中信息披露不實(shí)、強(qiáng)迫債權(quán)人表決的，預(yù)表決效力能依《合同法》上欺詐、脅迫等規(guī)則撤銷(xiāo)。
3．預(yù)重整的實(shí)踐優(yōu)勢(shì)
較之單一的破產(chǎn)重整， 預(yù)重整將協(xié)商重整計(jì)劃草案內(nèi)容、制作重整計(jì)劃草案、將重整計(jì)劃草案提交主要債權(quán)人表決這三項(xiàng)步驟前移出司法程序，交市場(chǎng)自治完成，大幅壓降了破產(chǎn)重整的時(shí)間、費(fèi)用和資源成本。較之單一的市場(chǎng)重組， 預(yù)重整又用足了破產(chǎn)重整的制度保障，能夠完成規(guī)范詳盡的盡職調(diào)查，推動(dòng)重整投資人、債權(quán)人、債務(wù)人及其原股東的理性選擇，同時(shí)運(yùn)用債權(quán)人、債務(wù)人原股東的多數(shù)決和法院的強(qiáng)制批準(zhǔn)，解決少量和非理性分歧。
注：文章編輯需要，腳注省略，望見(jiàn)諒
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